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餘永定：解決融資難融資貴不能單靠貨幣政策

http://www.CRNTT.com   2014-08-15 08:37:30

中國社科院學部委員、央行貨幣政策委員會前委員餘永定 　　中評社北京8月15日訊／融資難、融資貴是由多方面原因，特別是制度性原因造成的，其中包括“加成率”過高、風險溢價上升、房地產和地方政府融資平台吸金、信貸規模控制和75%貸存比的風險監管指標、不對稱的變相“金融自由化”、可貸資金需求缺乏利息率彈性等。因此，這個問題不是單靠放鬆貨幣政策所能解決的。 　　上海證券報發表中國社科院學部委員、央行貨幣政策委員會前委員餘永定文章稱，現在企業抱怨最多的是融資難、融資貴，前者指無論如何得不到貸款，後者指貸款利息率太高。從理論上說，利息率反映了儲蓄和投資之間的對比關係。儲蓄量和投資量都是利息率的函數。其他因素給定時，利息率越高，儲蓄量就越大、投資量越低。兩者間的平衡決定了均衡利息率水平。如果利息率過低，就會出現儲蓄不足缺口。這一缺口將導致利息率上升。而利息率的上升反過來會導致儲蓄量增加、投資量減少。一增一減的過程將會持續下去，直至儲蓄（量）＝投資（量）；反之則相反。 　　判斷利息率高低的標準 　　文章表示，在市場經濟中，最重要的利息率是基準利息率，其他一切利息率都是建立在基準利息率基礎上的。這個基準利息率理應同儲蓄——投資決定的均衡利息率相關。但基準利息率是貨幣當局通過各種貨幣政策手段人為確定的。理論上說，這個基礎利率同儲蓄——投資平衡決定的利息率可能相差十萬八千裡。如何讓反映儲蓄——投資平衡關係的利息率同為滿足宏觀調控需要的、由中央銀行認為“正確”的利息率相一致是一個難題。 　　古典經濟學家把由儲蓄——投資平衡、可貸資金供求平衡所決定的利息率稱之為自然利息率（或真實利息率）。經濟學家同時把自然利息率定義為同經濟的潛在增長速度相一致、不會導致通脹和資產泡沫、排除了周期性因素和外部擾動的利息率。這個定義試圖把儲蓄——投資平衡和可貸資金供求平衡、自然利息率和基準利息率統一起來。自然利息率是無法觀測的。現實中的利息率應該圍繞這個利息率波動或趨向於這個利息率。 　　在美國，自然利息率被設定為能夠維持產品市場供求均衡（因而通貨膨脹率可以穩定在較低水平上）和充分就業的聯邦基金利息率。可觀察到的聯邦基金利息率當然不等於自然利息率。但經濟學家假設，自然利息率可以通過可觀察到的聯邦基金利息率估算出來的。在沃爾克時代，美國聯邦基金利息率最高曾超過16%。在伯南克時代，聯邦基金利息率降到了零。如此不同的聯邦基金利息率能夠反映“自然”利息率嗎？鑒於1980年代美國的雙位數高通脹和2008年後美國的通貨收縮傾向，聯邦基金利息率會有如此巨大差別似乎也可以理解。 　　在美聯儲確定了“正確”的聯邦基金利息率後，金融機構就可以在聯邦基金利息率基礎上通過“加成”為不同金融產品定價，確定其利息率（收益率）。例如，在20世紀80-90年代，美國商業銀行是以聯邦基金利息率為基準通過 “加成”來確定優惠貸款利息率的。這個利息率包含了商業銀行“正常”利潤（加成）、風險溢價和流動性溢價等因素。在沃爾克時代，優惠貸款利息率水漲船高，最高曾超過18%。但與此同時，美國商業銀行優惠貸款利息率對聯邦基金利息率的“加成率”卻非常穩定，始終保持在1.14%到1.26%之間。由於不同金融資產有不同期限，“無風險”的聯邦基金利息率和各種期限的國債利息率所構成的跨度從隔夜到三十年期的收益率曲線（或期限結構）便成為有不同金融資產定價的基準。

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