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| 美股估值已處於高位，技術指標也現超買情況。圖源：大公報 |
中評社北京12月11日電／據大公報報導，美國大選落下帷幕，美股第三季度業績也披露完畢。單從業績角度看，儘管科技行業依然強勁，但美股整體的增長卻受周期行業拖累而下滑，市場的盈利一致預期也在下調。但這並未影響到市場表現，美股市場不僅屢創新高，連行業的強弱關係都與上述業績情況“背道而馳”，周期風格的道指甚至一度領先成長風格的納指。究其原因，筆者認為主要還是大選後升溫的特朗普交易所致。
美股走到當前位置，估值和情緒都已偏高，盈利毫無疑問將是決定後續空間的核心變量，而盈利的關鍵在於順周期和科技兩塊，前者看經濟周期和特朗普政策的修復彈性，後者看科技產業的趨勢。
結合美國自身增長路徑（2025年中經濟逐步企穩修復）及海外收入的增長預期（30%至40%的海外收入），筆者測算美股2025年盈利增速或達到10%，略高於今年的9%。當然，在我們假設中，人工智能（AI）產業趨勢依然維持樂觀情緒與高利潤率。同時，特朗普的稅改有望提振美國盈利3至4個百分點，但能否體現在2025年的盈利中還要看政策進展。結構上，重點關注順周期彈性和科技主線。
首先，順周期如金融、能源、地產與投資主要受益於幾個方面：1）經濟自然修復周期中，增長動能或出現“新”“舊”切換，利率敏感的地產和投資可能率先修復，但強度不會太大。我們測算名義投資環比折年增速從目前的5.9%小幅提升至2025年第三季度的8.7%，地產銷售增量以新屋為主，按年上升6%至75萬至80萬夥左右；2）特朗普主張的諸多政策也更多受益於順周期板塊，如減稅政策下，金融、能源、交通運輸的有效稅率更高，因此受益彈性更大。如減息周期接近尾聲，以及候任財長貝森特的金融去監管主張直接受益於金融行業；特朗普放開油氣開採有助於油氣投資的提升等。
其次，科技產業趨勢仍是主線，關注AI技術能否逐步轉化為收入，龍頭公司能否繼續擴大資本開支規模。Meta、谷歌及亞馬遜等均表示AI相關的雲業務、受益於AI技術的廣告收入在第三季度取得亮眼增長，英偉達也表示“大規模的企業人工智能需求仍在增加”，因此營收端或仍有韌性。資本開支方面，亞馬遜、Meta、谷歌和微軟均表示將繼續在AI基礎設施上增加投資，並且亞馬遜強調規模將超過2024年，但谷歌表示其投資增速或放緩。
對比之下，估值的進一步擴張空間有限。在當前的通脹和減息路徑下，筆者預計10年美債利率合理中樞在3.8%至4%左右。同時，風險溢價已經處於1990年以來28%歷史分位數，進一步走低的空間相對有限，甚至一定情況下，有可能還會收縮。筆者測算，動態估值或小幅回落至21左右，結合上述盈利增長10%的假設，基準情形下，預計標普500指數點位6300至6400點；悲觀情形下，預計標普500指數點位在5700至5900點。 |
