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彭文生：政策主基調仍為穩中求進

http://www.CRNTT.com   2012-06-28 08:14:57

M2短期內回升動力不大 　　問：這半年來，央行已經下調存准率2次，降息1次，同時公開市場方面的操作頻繁。通過這些貨幣政策措施的實施，目前的貨幣環境如何？下半年的貨幣環境將如何變化？ 　　彭文生：央行自去年11月以來已經降低存准率3次，降低基準利率1次，貨幣政策放鬆節奏逐步加快，但是實際利率仍在較高的水平，商業銀行去杠杆壓力增大，廣義貨幣增長回升的動力不大。 　　實際貸款利率上揚，接近GDP增長率。2季度以來央行加大政策操作力度，尤其是5月降存准，6月降息，引導名義利率下行。但通脹也快速回落，尤其是企業面臨的PPI下降很快，導致實際貸款利率上升，接近GDP增速。1998年-2002年和2008年4季度曾出現類似情況，都是總體貨幣條件偏緊時期。 　　商業銀行面臨去杠杆壓力，惜貸情緒上升。在審慎監管框架的要求下，銀行的資本充足率持續上升，同時商業銀行的股息收益率呈上升趨勢，銀行募資成本提高。一方面是銀行擴大資產負債表的成本在上升，另一方面是企業的利潤率下降，加上實際利率高企，債務償付能力下降，因此銀行也面臨去杠杆壓力，惜貸情緒上升。 　　外匯占款增量大幅下降，對M2增速構成壓制。今年前4個月外匯占款累計僅增加2300億元，預計全年增量將大幅低於去年的2.7萬億元，距離我們去年底預測的1.5萬億元也相差甚遠。雖然央行將會繼續降准來反向對衝，但是降准的效果取決於銀行是否能夠將超額儲備作為貸款發放出去。在信貸需求減弱和銀行惜貸情緒上升的情況下，新增貸款難以大幅上升，央行的反向對衝效果有限。因此，外匯占款增速的大幅放緩仍將對今年M2增速構成持續的下行壓力。 　　M2增速在低位徘徊，短期回升動力不足。去年在控通脹的壓力下，政策引導M2增速下降，M2增速低於名義GDP增速。今年1季度隨著通脹尤其是PPI的大幅回落，名義GDP增速回落較快，目前M2增速已經重返名義GDP增速之上。從歷史數據看，除了2009年極度寬鬆的貨幣政策時期，M2增速基本圍繞名義GDP增速波動。在通脹回落和增長放緩的態勢下，M2短期內回升的動力不大。 　　貨幣政策存在放鬆必要和空間 　　問：6月9日央行宣布下調存貸款基準利率0.25個百分點，並擴大存貸款利率上下浮動區間，希望雙管齊下力阻經濟下行。這是否意味貨幣政策微調動作加大？央行的問卷調查報告顯示，預期下半年貨幣趨鬆的銀行家較上一季度大幅度提升。您如何預期下半年的貨幣政策，會進一步寬鬆麼？ 　　彭文生：政府對增長放緩的容忍度顯著提高，從通脹和就業的近期走勢看，2季度7%-8%的增長離潛在水平不遠。但最近幾個季度增長下降的速度快，繼續下行的風險大，所以政策已經加大逆周期操作。我們判斷政策的主調仍是“穩中求進”，預調微調力度較前期加大，但不會激進，伴隨著潛在增長率放緩，政策刺激總需求的力度將受到限制，同時注重調結構和穩增長的平衡，尤其是房地產調控政策不會顯著放鬆。 　　政策預調微調的主要領域還是在貨幣政策。最新的數據顯示增長仍然乏力，6月匯豐PMI預覽指數繼續下降，大多數分項指數均在榮枯線以下。新訂單和出口訂單指數的進一步下降揭示最終需求下行壓力大，而產成品庫存指數顯示企業去庫存壓力仍然較大。價格指數大幅下降，6月通脹顯著回落，預計CPI同比降至2.3%。增長的下行風險，加上通脹呈現加速回落態勢，貨幣政策既有逆周期放鬆的必要性，也存在放鬆的空間。 　　另一方面，近期銀行間市場利率顯著回升，銀行間流動性趨緊。可能的原因包括：年中考核的季節性影響，新增貸款增加對銀行間流動性的擠壓，外匯占款增量萎縮，而上次非對稱降息沒有降低總體資金成本。預計7月銀行間市場內生流動性仍緊，降低存准率窗口再度打開。預計年內仍有兩次降息的可能，8月是概率較大的窗口，4季度仍可能再降息1次，但不確定性較大，要視3季度經濟狀況。

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