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從人口結構變動看宏觀經濟現實問題與未來走勢

http://www.CRNTT.com   2011-07-12 08:37:11

房地產泡沫是主要宏觀風險 　　問：對於近年來中國居高不下的房價，人口結構的變化無疑也是一個重要的影響因素。從宏觀經濟層面您如何看這一問題？ 　　彭文生：當經濟處於過剩狀態時，由於CPI通脹溫和，因此貨幣政策相對寬鬆。相對寬鬆的貨幣條件雖然處於可以控制消費價格通脹的水平，卻可能對資產價格有過大的刺激作用。寬鬆的貨幣條件加上高儲蓄率為持續的資產價格通脹創造了環境。過去10年來中國房地產價格大幅攀升，不僅反映了持續擴大的勞動年齡人口對住房的剛性需求，也是高儲蓄率帶來住房投資需求和寬鬆貨幣環境共同作用的結果。社會總儲蓄占GDP的比重在上世紀90年代一直在35%左右，過去10年快速上升到近50%，我們認為,主要原因就是生產者越來越多地超過了消費者。儘管政府鼓勵消費的政策可能使儲蓄率未來幾年見頂回落，但如果我們以上邏輯是正確的話，中國的儲蓄率在相當長的時期內仍將維持較高水平。 　　發達國家的經歷值得關注和借鑒。在上世紀80年代以前，發達經濟體受到的主要衝擊是周期性的CPI高通脹，帶來政策緊縮，隨後是經濟衰退。過去20年，發達國家CPI通脹溫和，但資產價格泡沫和與之相關的金融危機變成導致經濟波動的主要因素。按照我們的定義，日本是在1975~1980年間生產者超過消費者，其後15年經歷了房地產泡沫的形成和破滅。美國在1985~1990年間生產者超過消費者，其後15年多一點時期內，經歷了科技股和房地產兩個泡沫的生成和破滅。中國是1995~2000年間生產者超過消費者，儘管我們不能簡單地比較，中國過去幾年房價快速上漲，偏離基本面確實需要警惕。 　　總之，我們認為，未來幾年的主要宏觀風險來自於房地產價格泡沫。政府應當動用一系列政策措施來引導房價回歸合理水平，起碼要改變房價只升不跌的預期。這包括通過結構性措施引導儲蓄流向生產性投資，發展金融投資工具以限制房地產投資需求，同時增加住房供給。貨幣政策也應發揮作用，不僅要針對CPI,也要顧及資產價格，尤其是房地產價格的波動。 　　人口結構變動推動金融脫媒 　　問：對於金融市場而言，人口結構的變動又將帶來哪些影響？ 　　彭文生：高儲蓄導致的投資需求也體現在中國股市和債市市值的大幅擴大上。過去10年，中國A股總市值從2000年底的47212億元上升到2010 年底的263138億元，占GDP的比例從48%上升到66%，債券餘額也大幅增加。近幾年，銀行的委托理財業務也快速增長。央行最近公布的有關社會融資總量的數據顯示，直接融資的比重在增加，而間接融資（銀行信貸）的比重在減小。這種金融脫媒現象當然有政策推動的作用，但和人口結構也有一定關係。過去10年，年齡在35~64歲之間的高儲蓄人群占總人口的比重從33%上升到42%。高儲蓄人群占的比重上升，意味著整體投資的風險偏好增加，更多地追求銀行存款以外的風險較高、回報也較高的投資工具。 　　往前看，高儲蓄人群占總人口的比例將繼續增加，有利於推動資本市場的發展。高儲蓄人群本身結構也有些變化，對債券市場的增長尤其有利。年齡在35~54歲間的人群估計在2010年達到頂峰，占總人口比例從2000年的26%上升到2010年的31%，未來10年將逐漸下降。年齡在55~64歲間預期快退休的人群占總人口的比例將逐步上升，從2010年的10%增加到2020年的12%、2025年的15%。這兩組人群的風險偏好不一樣，預期快退休的人群風險承受力低，一般更傾向於固定收益類投資，而不是風險較高的權益類投資。所以，大力發展債券市場既是發展多層次融資平台的需要，也是適應人口結構變化、提供多種投資工具的需要。

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