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人民幣何以形成“外升內貶”趨勢

http://www.CRNTT.com   2012-10-07 09:01:40  


 
  歷史上,每次國際金融機構去杠杆化,都會加大新興市場的資本流動風險。有人將上半年外匯占款下降的主要原因歸結為,居民企業持有更多外匯,而非“熱錢”流出境內,居民而非海外投資者的投資行為不算是資本流出。但外匯資產從公共部門向居民部門流動,無論是滿足“藏匯於民”的需要,還是私人部門外匯資產需求的主動上升,都包含了人民幣貶值的預期。同樣,國內通脹的預期也可能通過居民部門的資產配置行為來反映。

  2008年全球金融危機以來,主要發達經濟體實施低利率政策,跨境資金流動日趨活躍,中國企業境外融資也大幅上升。但自2011年下半年以來,受主權債務危機衝擊,歐美機構資金回撤壓力加大,迫使境內機構加速償債、回補前期美元空頭。目前中國跨境資金流動更易受到歐美金融機構去杠杆化的影響,由此帶來人民幣貶值的壓力。

  其三,通脹預期在下降,人口拐點對應通脹拐點。

  從更長期的人口周期來看,撫養比快速下降的時期,經濟會出現高增長的周期,經濟可忍受的通脹水平也會較高。然而,撫養比下降到底部拐點時,在大規模經濟刺激政策之後,可能出現通脹突變,從通脹直線進入到通縮。中國在上世紀90年代中第一次撫養比轉折時,出現從1998年至2002年長達五年的通縮。2000年開始,撫養率第二次快速下降,2010年之後撫養比出現第二次拐點而步入長期上升周期。根據日本的經驗,通脹形勢可能會出現比較大的轉變。

  還有,外匯占款減少也是內生性的貶值。如果名義匯率不貶值,貿易和投資出現相互替代,資本流出是內生性的貶值。當中國經濟處於工業化和人口紅利期時,社會總儲蓄大於總投資,要靠外需來消化多餘儲蓄,表現為大量出口順差,以積累外匯資產。一旦人口紅利結束,工業化進程放慢,大量資本外逃開始出現,這一過程從去年10月已經開始。

  文章表示,當下,應對實際匯率貶值,名義匯率貶值和國內通縮時,需要關注人民幣貨幣發行機制和匯率制度。政策的應對反過來可能會影響人民幣匯率走勢。

  根據薩繆爾森 -巴拉薩效應,在實際匯率升值期間,人民幣升值和國內通脹有一定替代性;在實際匯率貶值時,人民幣貶值和國內通縮也有替代性。需要在匯率和通脹兩個政策目標上取舍。為此,要緩解人民幣實際匯率貶值壓力,需要提高中國貿易部門的勞動生產率和不可貿易部門的工資率。要控制通縮,則必須改革人民幣發行制度,基於國家資產負債表發行貨幣。而要從根本上改變時而通脹、時而通縮的局面,則既要改革貨幣發行機制,也要改革匯率制度。今年4月,央行宣布人民幣匯率浮動區間擴大至1%,更有利於應對未來國內的物價形勢。鑒於此舉受到各方好評,浮動範圍還可進一步擴大。圍繞中心匯率,確定更大的匯率帶狀浮動區(即匯率目標區),可考慮逐步擴大浮動幅度至5%至10%。


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